鹿得医疗是国内家用医疗器械行业的领军企业，产品远销欧、美、亚洲、非洲、大洋洲的103个国家和地区，其中机械血压表全球市场占有率连续8年排名第一，也是全球最大的听诊器供应商之一。不仅如此，公司雾化器在出口排名也进前三，电子血压计在出口企业排名中也成绩斐然。

携顶级产品优势，鹿得医疗于2014年开始加大了回归国内市场的力度，并先后与海王星辰、益丰大药房等全国40多家百强连锁药店建立了合作关系，覆盖的门店达到2万多家。此外，鹿得医疗还积极开拓线上渠道，在天猫、京东等电商平台搭建了旗舰店。预计国内市场有望成为驱动鹿得医疗未来几年业绩高速增长的新引擎。

鹿得医疗在充分研究中国现有慢性病管理痛点的基础上，于2015 年上半年组建了互联网事业部（西恩健康），并打造了具有颠覆意义的“硬件+软件+云（数据）+服务”的慢性病管理平台。相比国内其他互联网医疗平台，西恩健康平台具有定位精准、强大的硬件支撑、强大的数据分析和联通能力、盈利模式突出等全方位的优势，有望在未来真正颠覆现有的医疗体系。

基于对公司基本面的分析，我们非常看好鹿得医疗未来几年的业绩表现，预计公司2016年-2017年的营业收入分别为3亿元和5亿元,实现归属于挂牌公司股东的净利润分别为3000万元、5500万元，对应公司目前8525万股本的每股收益分别为0.35元/股、0.65元/股，对应公司目前8.34元/股股价的市盈率分别为23.83倍、12.83倍，考虑到公司良好的成长性以及A股市场互联网医疗概念股的整体高估值情况，鹿得医疗二级市场的股价被明显低估。

1、公司概况：家用医疗器械龙头布局互联网医疗

鹿得医疗最早成立于2005年，是一家专业从事机械血压表、电子血压计、雾化器、听诊器、冲牙器等家用医疗器械产品研发、生产和销售的企业。经过10年的发展，公司已发展成为国内家用医疗器械行业的领军企业，产品远销欧、美、亚洲、非洲、大洋洲的103个国家和地区，产品深受客户欢迎。其中公司机械血压表全球市场份额达到33%，市场占有率连续8年全球排名第一；听诊器全球市场占有率15%，是听诊器领域全球最大的供应商之一；不仅如此，公司雾化器在出口排名也进前三，电子血压计在出口企业排名也成绩斐然。

在“互联网+”成为国家战略的背景下，鹿得医疗开始借助自身在家用医疗器械领域的优势，将业务向“互联网+家庭健康”领域延伸，并定位于中老年慢性病管理。为大力发展互联网医疗产业，公司于2015 年上半年成立了互联网事业部，并成功研发出了第一代互联网产品 ISCIAN 蓝牙血压计。与此同时，公司开发的移动终端应用“西恩健康”APP也正式上线，标志着公司向互联网医疗迈进坚实一步。值得一提的是，公司研发的针对互联网医疗的第二代带无线WiFi功能的电子血压表也将很快推向市场，有望助推公司互联网医疗业务加快发展。

2、经营情况：多因素驱动，业绩步入高增长轨道

鹿得医疗2014年和2015年实现的营业收入分别为2.22亿元和2.41亿元，2015年较2014年增长了8.2%；实现归属于挂牌公司股东的净利润分别为866万元和1795万元，2015年较2014年增长了107.19%。

我们认为，受内销市场开拓加快、自动化改造降低成本、冲牙器等新产品上市、西恩健康平台逐步盈利等因素的驱动下，鹿得医疗的经营业绩已经步入高增长轨道，未来有望持续保持高速增长。

2.1依托顶级品质，内销市场有望爆发

因为战略选择问题，鹿得医疗2014年之前的发展重心一直放在海外市场，海外销售占到总营业额的70%以上。近年来，随着国内居民生活水平快速提升，以及人口老龄化趋势的加快，家庭在健康、保健领域的投入也逐步加大，以血压计、雾化器为代表的家庭医疗器械市场呈爆发式增长。目前国内家用医疗器械产品仅占医疗器械市场总销售额的14%，而在国外这一比例一般在25%左右，其中美国家用医疗器械的人均消费水平为国内的20～30倍左右，因此，国内家用医疗器械市场增长空间还非常大。

正是看到国内家庭医疗器械巨大的市场前景，鹿得医疗于2014年开始加大了国内市场的开拓力度，并先后与海王星辰、老百姓(603883,股吧)大药房、益丰大药房等全国40多家百强连锁药店建立了合作关系，覆盖的门店达到2万多家。不仅如此，鹿得医疗还积极开拓线上渠道，在天猫、京东等电商平台搭建了旗舰店，2015年线上销售额为500万元左右，预计2016年线上销售可达到2000万元以上，增长态势明显。

我们认为，国内市场有望成为驱动鹿得医疗未来几年业绩高速增长的新引擎。首先，鹿得医疗的产品之前主要在欧、美、日等海外市场销售，而欧、美、日等国家在医疗器械方面建立了全世界最严格的准入制度，一款产品必须经过数万次的临床验证，并通过FDA（美国）、CE（欧盟）、SG（日本）等强制认证才可能在这些市场销售，鹿得医疗的医疗器械产品能够在欧、美、日等市场畅销，部分产品市场占有率排名第一，表明其产品品质已经达到全球顶级水平，如今将这些具备顶级品质的产品推向国内市场，加上公司国内渠道建设的逐步完善，未来取得成功是大概率事件；其次，从财务数据来看，公司产品内销的毛利率达到50%左右，远高于海外销售25%左右的毛利率水平，随着内销占比的逐步提升，公司综合毛利率水平有望大幅提升，从而带动整体业绩增长；再次，鹿得医疗2014年之前未重视国内市场的一个重要原因是受到产能瓶颈限制，随着公司新三板上市，融资扩产更加便利，产能的提升必将有助公司迅速扩大国内市场份额，从而驱动业绩高速增长。

2.2 推行自动化改造，成本优势将更加突出

尽管公司的机械血压表、听诊器等产品性价比突出，全球市场占有率遥遥领先，但鹿得医疗仍在追求通过自动化改造来进一步提供生产效率和降低成本。例如，公司通过自主开发的自动化焊接技术实现了机械血压表的传感器（气鼓）自动化焊接，相比国内其他厂家广泛采用的手动手动焊接方式，不仅质量更稳定，生产效率更高，还节约了大量人力成本；另外，在最耗人工的校表环节，公司也开发出了全自动化设备，该设备用光学信号的采集分析与专业化软件的控制管理，大幅提高校表环节的自动化水平与校表精度，可大幅降低校表环节的人工成本，该设备有望在2016年全面投入使用。

我们认为，相比国内外同行，鹿得医疗的机械血压表、听诊器等产品性价比优势已非常明显，自动化改造将进一步强化公司产品的比较优势，未来在全球的市场份额和毛利率仍有非常大的提升空间，这将成为驱动公司未来几年增长的确定性因素。更重要的是，公司自动化改造的核心技术全部是根据自身产品特点自行开发完成，其他竞争对手难以复制。

依据公司战略，鹿得医疗未来还将继续推进工业生产的智能化，通过数据互联，将设备、生产线、工厂、供应商、产品和客户需求更紧密地联系在一起，使其生产方式真正迈进工业4.0时代。

2.3新品上市或助公司超预期增长

鹿得医疗3月15日发布公告，公司研发的冲牙器产品已投入生产，并在俄罗斯等海外市场销售，预计今年5月份推向国内市场。公司生产的冲牙器产品利用喷射出来的高速水柱的冲击力来实现口腔清洁，可以无障碍清除口腔内隐蔽部位的有害细菌，可深层清洁牙齿应用部位99%的牙菌斑，适合龋齿、口臭、正畸等各类患者。该产品不仅能让人们日常深度口腔更便捷、更趋向家庭化，还有望冲击市场，颠覆现有的口腔清洁习惯，市场前景非常广阔。

我们认为，在继续巩固械血压表、电子血压计、雾化器、听诊器等公司强项产品市场占有率的情况下，鹿得医疗通过自主创新不断推出具备良好市场前景的新产品，将有望带来带来公司业绩的超预期增长。实际上，除冲牙器外，鹿得医疗还掌握了清肺SPA机等呼吸类技术产品以及其他口、鼻腔类保健产品的生产技术，未来有望持续推出重量级新产品，这些新品的问世将进一步打开公司成长空间。

3、进军互联网医疗，有望颠覆现有模式

3.1 慢性病管理市场庞大，现有模式难满足需求

中国是一个人口大国，也是一个慢性病患者大国，已确诊的慢病患者就超过2.6亿人，而且呈快速增长趋势。在庞大的慢性病人群中，其中大约只有5%的慢性病患者需要有专业医护人员提供复杂的临床管理甚至住院治疗，而其他95%的慢病患者无需大医院的临床管理，仅需在检测、饮食、运动、调理、与医院对接等方面进行健康管理，形成了慢性病管理万亿级的市场蓝海。

实际来看，慢性病管理目前最大的痛点就是信息孤岛问题，慢性病人在家测出的血压值、血糖值等数据没有建立系统的档案，也没有和医院或医生打通，导致医生无法跟踪病人的日常身体状况，对高危病人更缺少有效的实时监护手段，导致患者在家中突然死亡的现象时有发生。对慢性病人来说，在不去医院排队的情况下又很难得到专业的健康指导和健康服务，而慢性病管理又是一个漫长的过程，经常性地去医院排队不仅成本高，也不现实。

尽管市面上已经有不少企业已经开始做慢病患者基础数据的测量、档案的建立、健康服务、风险预警和患者教育等工作，但是大多没有形成完整的体系，特别是在大数据的分析和处理方面存在欠缺，可以说，市面上现有的“互联网+慢性病管理”模式基本还未触及慢性病管理领域的真正痛点。

3.2 西恩健康横空出世，解决行业痛点

鹿得医疗在充分研究中国现有慢性病管理痛点的基础上，于2015 年上半年组建了互联网事业部（西恩健康），并打造了具有颠覆意义的“硬件+软件+云（数据）+服务”的慢性病管理平台。

西恩健康平台的特点是以其优势的硬件产品为起点，通过带蓝牙、WiFi功能的电子血压表、血糖仪测量等设备，将用户的测量数据自动上传到云端，再由平台对用户的医疗健康、运动健康、用户行为等数据进行综合分析，通过系统本身的预测功能对用户的健康状况进行智能化、精准化的判断，并为用户出具测量记录、趋势报告、疾病预测等方面的健康报告，呈现的方式可以是微信、手机APP、电脑等。

更重要的是，这些数据将和分级诊疗的社区医院打通，患者足不出户就可享受医生的专业诊断、健康咨询等服务，也为医疗机构提供了对高危病人实时监护的有效手段，必要时提醒患者及时就医，据公司4月5日发布的公告看，鹿得医疗已与上海逸仙医院签定战略合作协议，标志着鹿得医疗在打造互联网医疗健康平台方面又迈进了一步；此外，西恩健康平台还加入了强大的社群功能，有助于家人、亲戚等能够随时掌握老人的健康状态，在必要的情况下协助老人及时就医，大幅降低患病老人在家突然患病死亡的概率。

我们认为，西恩健康平台几乎解决了“互联网+慢性病管理”领域的所有痛点，是互联网+健康领域里一次具有开拓性意义的探索，有望在未来真正颠覆现有的医疗体系。

3.3西恩健康平台的优势所在

和其他国内主流“互联网+医疗”平台相比，西恩健康平台至少具备以下几点优势：

第一，定位更加精准。近年来，许多硬件制造商、互联网、连锁药店等行业的企业纷纷试水“互联网+医疗”项目。但目前来看，大多还是在解决导医、导诊、医患沟通、送药、陪诊等医疗的边缘领域，而对于医疗的核心“治疗患者”这一块，并没有做出开创性的探索，主要原因是中国的医疗体系相对封闭，没有认证资格的单位或个人不能进行诊疗活动。而西恩健康定位的高血压、高血糖等慢性病管理，这些慢性病由于根治无法，仅需在检测、饮食、运动、调理方面进行专业管理，因此更适合“互联网+”的模式。

第二，具备强大的硬件基础。“互联网+慢性病管理”最关键的一环是测量数据必须精准，而测量精准的前提是要有高品质的医疗器械。目前，国内多数互联网公司转型做互联网医疗的企业所用的测血压手表都是采用柔性传感器来测量人体血压数据，属于消费电子类产品，没有经过药监局的医疗器械认证，测量误差比较大，用消费电子来做医疗领域的工作肯定是有问题的。相比而言，鹿得医疗本身就是全球最具实力的电子血压表生产企业，公司针对互联网医疗推出的带蓝牙、WiFi等功能的电子血压表仍采用专业的充气式测量方式，经过1万次以上的临床试验，并通过了国家药监局的医疗器械认证，精准度远远高于其他公司所采用的消费电子类测量产品。

第三，强大的数据分析和联通能力。电子血压表上传到云端的数据只有进行二次分析利用才会发挥其价值。目前国内其他互联网医疗企业的数据更多只是做了上传云端，并没有做二次分析利用。相比而言，西恩健康平台的定位是一台具有认知计算能力的电脑，会自动观测、评估数据、逻辑分析并做出相关决策，具备强大的数据分析和预测能力。鹿得医疗还与阿里云签署合作框架，联手合作互联网+医疗器械慢性病健康云的部署，并且鹿得医疗创新开发出了智能图像识别应用于慢性病健康管理平台。与此同时，这些数据还将分级诊疗的社区医院联通，实现数据共享，打通病人与医生间的信息孤岛。

第四，独特的盈利模式。和互联网公司采用烧钱的方式进军互联网医疗领域不同，鹿得医疗本身就是家用医疗器械生产和销售企业，在平台建立初期可轻易将自己的医疗器械产品用户转换为平台用户，并用医疗器械销售的利润部分维持平台的运营。待西恩健康平台具备一定品牌号召力之后，可吸纳其他硬件厂商进入平台，将其他厂商产品用户转换为平台用户，进一步扩大平台用户数量。在健康服务方面，西恩健康慢性病平台以开放共享经济的方式，在当平台用户数量达到一定规模，就可推行分级服务策略，对高端用户推行定制化服务并收费，最终实现平台的盈利。

值得一提的是，鹿得医疗也在积极寻求与外界合作，以强化西恩健康平台的综合竞争优势，加快平台发展。在健康医疗解决方案方面，鹿得医疗与闻康集团（寻医问药网）跨界强强合作，共同探索在健康医疗解决方案方面的盈利方式，利益双方共享；另外，公司还与上海逸仙医院签署合作框架协议，拟共同建立“医疗健康、慢性病”领域的健康服务与产品，发挥各自优势，在双方合作的业务领域形成合力，共同优化产品、 优化线上线下的健康服务能力。

4、盈利预测与估值分析

基于对公司基本面的分析，我们非常看好鹿得医疗未来几年的业绩表现，预计公司2016年-2017年的营业收入分别为3亿元和5亿元,实现归属于挂牌公司股东的净利润分别为3000万元、5500万元，对应公司目前8525万股本的每股收益分别为0.35元/股、0.65元/股，对应公司目前8.34元/股股价的市盈率分别为23.83倍、12.83倍，考虑到公司良好的成长性以及A股市场互联网医疗概念股的整体高估值情况，鹿得医疗二级市场的股价被明显低估。